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公司活动性与盈利性的关系研究

【摘要】本文分析了活动性与盈利性的关系,并从实证分析的角度给出了Wilcoxon 秩检验结果。将公司根据活动性分为两组,活动性在均匀水平以下的回为一组,活动性在均匀值水平以上的回为一组。然后比较了两组公司的资产收益率。发现在2001年、2004年和2005年低活动性公司具有更高的收益率,并且经过Wilcoxon 秩检验,这种低活动性公司具有高收益是统计上明显的!  竟丶省炕疃 盈利性 Wilcoxon 秩检验
  
  一、引言
  
  活动性已经成为公司正常经营的保障。公司往往为了交易性需求、投资性需求或谨慎性需求而持有活动性;疃(liquidity),不同领域有不同的含义,这里特指公司资产的一个属性,是指公司资产转化为现金及现金等价物的能力,即变现能力。著名财务治理专家范霍恩以为,活动性有两层含义:(1)变现所需的时间;(2)变现比率的稳定性。狭义的活动性只包含第一层含义,广义的活动性则包含两层含义。企业不同的资产具有不同的活动性,现金的活动性最好,其次是有价证券,再就是应收账款、存货和固定资产。
  活动性对于企业非常重要,活动性过高过低都可能从短期或长期对企业产生重要影响。由于一般活动性好的资产收益率低,企业资产的活动性过高,企业资产增值的能力就不足,而资产收益率低,企业就可能陷进困境。发达国家的统计资料表明,4/5的破产企业是获利企业,它们倒闭不是由于亏损,而是由于现金不足。
  但是持有活动性也需要付出本钱。这些本钱包括交易手续费和代理本钱。在内控制度不很完善的市场中,这种代理本钱尤其高昂。根据新华社的报道,中国南方航空委托理财和占用资金达43亿元(新华社,2006年10月16日),造成了巨额资金损失。
  正是由于资本市场的不完善,公司碰到活动性需求时并不能很轻易筹集到所需的资金,在证券市场不发达的国家尤其如此。但公司持有的活动性并不是越高越好,公司持有活动性是要付出代价的,特别是外部融资很昂贵时。为了满足将来的生产性需要,投资于活动性资产就是外部融资的一种变通。外部融资本钱包括发行证券的本钱、由于潜伏的代理冲突产生的本钱、由于信息不对称和逆向选择题目产生的本钱。因此,投资于活动性可以看作是减少外部融资依靠性而采取的一种经济方法。当然,这样的收益必须要能平衡持有活动性带来的本钱。如何确定持有活动性的水平成为很有意义的事情。
  有两个研究试图解决公司持有一定活动性题目。Myers (1977)用权衡模型(trade-off model )解释了持有活动性题目。他以为,持有现金会产生本钱和收益,持有现金的主要收益就是构成了一个安全缓冲(safety buffer),使公司避免了外部融资本钱很高时不得不融资,或遇紧急情况不得不出售公司质量好的资产。由于资本市场的不确定性,公司常碰到有好的投资项目而融资本钱却较高的情况。较高的融资本钱可能会使公司放弃投资项目或接受高本钱融资。持有现金的本钱分为两种情况,假如公司治理层与股东利益一致(最大化股东财富),持有现金的本钱就是现金的低收益;假如公司治理层与股东利益不一致,进步现金储备意味着进步他们支配下的资产,以进步治理谨慎性(managerial discretion)。这样,持有现金的本钱包括现金的低收益和治理谨慎性带来的代理题目。而且,持有活动性更轻易带来代理题目(Huberman,1983)。
  Myers 和 Majluf (1984)的优先顺序模型(pecking order model)以为 ,公司为投资项目融资遵循先内部资金,然后债务融资,最后才是权益融资的顺序。当经营现金流很高时,公司就用来投资于盈利项目、偿还债务、支付股利,当保存收益不够新项目所需投资时,公司就动用现金储备,然后发行债券,最后发行股票。
  
  二、数据与研究设计
  
  本文样本为根据国家统计局的GICS(全球行业分类标准)行业分类标准挑选的在沪深上市的A股制造类公司,这些公司在2001年到2005年间正常经营。为排除新上市公司由于通过发行股票得到了巨额资金,因而现金资产特别充裕,会掩盖实际经营中的活动性需求。因此,本文的样本公司都是至少上市两年后的公司,所有初始数据都来自上海万得资讯(Wind)。
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